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华泰证券:底线思维 等待破局

发布时间:2019-12-04 11:43:48

华泰证券:底线思维 等待破局 2015-12-01 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

投资要点:

总体看法:总量经济而言,我们的看法是仍有下行压力,甚至这个下行压力会在明年一季度以超预期的方式给大家警示风险。但我们不认为经济下行存在系统性风险——中国GDP的增长率不会从当前的7%附近直接跳下5%的悬崖,而是回落到6.5附近的水平(2016年预计GDP增长6.6%)。其中的理由是:

1、从需求端自身的结构改变来看,高耗能(上游)制造业投资增速在回落,但高科技和装备制造业增速明显出现上行;传统高耗能行业的增加值增速主动放缓,而装备和高技术产业及部分服务业的增加值则保持较快增长。中国经济已经显示出结构改善的迹象。

2、以高端制造装备、战略性新兴产业为代表的新的经济增长点,其壮大还有待时日。不过,中国经济的内生性空间仍然可以让中国在一个相对高位的增长当中维持一段时间——服务业、消费业的发展已显现出明显优势。

3、中国的政策空间仍较大。一是,随着反腐及换届压力逐步消退后,地方政府“怠政”情绪也会得到明显改善,投资动力将出现。二是,一带一路的产业转移与基础建设具有较大的发展空间。三是,税收政策的效力尚未发挥,比如局部性减税政策——营改增范围扩大,甚至是降低减税的产业、企业门槛,以及个税调整等。

对于明年而言,有三个重要的变量可能与今年有差异:

1、大宗商品价格或有最后一跌。以原油、铜矿石、铁矿石而言,大宗商品供过于求的状况仍然存在,同时,在美国加息预期及避险情绪下,美元指数仍有上行动力,这将带动大宗商品价格或有进一步下跌空间。但从大宗商品的价格位置来比较,以CRB指数来看,目前大宗商品价格的绝对水平已经回到2007年1季度至2006年上半年时的水平。若进一步下跌,则回到了2005年的水平。过去的10年,是新兴市场的边际需求增加带来了大宗商品价格的不断上升。而目前价格的回落已经基本抹平了这一因素。故而,大宗商品价格(特别是金属)或在等待最后一跌,而在大宗商品的产能进一步去化之后,我们不必再对大宗商品价格过于悲观。

2、利率中枢再下一个台阶。未来供给端调控或成为当局宏观政策的重要思路,要求产能过剩部门的出清以实现经济结构的调整,因此货币政策的定位是适度地“常态化宽松”。我们预计10年期国债利率在明年内有望下探2.5%-2.8%左右的中枢水平,但其间商品价格的回升会对利率下行有所干扰3、信用链条的尾部风险冲击流动性。中国信用链条的风险被不断后延,“刚兑”仍在。参照海外成熟市场的经验教训,债务风险的过度过程需要注意:一是要完善法律制度安排;二是要警惕经济下行、汇率大幅波动带来的冲击;三是创新型金融工具对债务的增信及退出要衔接得力。但我们认为中国信用链条暂时不存在系统性风险,中国金融体制的改革与政策层面的衔接将有助于信用风险的逐渐化解,但期间低等级信用资产或有流动性冲击。

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